财信证券研究发展中心分析师

黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）

今年4月初以来，市场逐步聚焦并抱团AI硬件及半导体方向，行情演绎“缩圈”逻辑，个股分化程度加剧，市场筹码结构高度集中，增加了市场不稳定性。在资金跨季调仓、中报预告开始披露、Meta拟布局AI云业务、6月美国非农数据低于预期等因素共同影响下，上周市场风格剧烈变化，美股方面，代表蓝筹方向的道琼斯工业平均指数再创历史新高，但代表科技方向的纳斯达克指数走势低迷，费城半导体指数连续下挫；A股方面，代表AI科技的双创板块领跌，但红利、消费板块重新迎来资金青睐，生物医药行业强势领涨。我们认为7月份风格再平衡有望持续演绎：一是我们用申万一级行业“半年涨跌幅前三位的平均值”减“半年涨跌幅后三位的平均值”来衡量行业分化程度。6月底该值接近+3倍标准差，说明行业涨跌幅分化已经较为明显，后续存在较强风格再平衡的动力；二是产业层面存在扰动，例如对存储涨价的相关起诉、苹果产品涨价可能影响销量、对海外科技巨头高资本开支的担忧，短期内对科技股的市场情绪带来影响；三是此前纳指、韩国指数均未创新高，但在资金抱团AI硬件下，A股双创板块逆势创新高，并对其他方向形成挤压，A股风格分化比海外更加明显；如果A股市场开始演绎风格再平衡，预计所需时间将不低于海外科技指数；四是近期市场面临中报预告披露、科技巨头上市等考验，AI硬件方向存在利好逻辑兑现的可能性。7月份处于市场过渡阶段，资金面逻辑将逐步让位于产业逻辑，流动性驱动将逐步走向业绩驱动。从上周来看，AI硬件流出的资金主要流向消费、“泛科技”、红利等方向，鉴于消费、红利方向业绩相对一般，我们预计具备业绩驱动且前期滞涨的“泛科技”有望成为7月至8月中旬市场的阶段性主线，但力度尚不足以带动市场指数整体上行。往后看，我们维持此前判断，在8月底中报披露完毕、中国高层访美、美国11月初中期选举临近等因素共同驱动下，预计8月下旬至10月底，A股市场指数可能迎来再次做多的有利窗口期，届时可提高风险偏好及仓位。具体而言：

（1）6月份制造业PMI重返扩张区间。根据国家统计局，6月份制造业PMI为50.3%，比上月上升0.3个百分点，重返扩张区间。根据界面新闻，从原因来看，一是出口高增速带动，6月份部分出口商担心后续美国关税政策不确定性，出现了一波抢出口，拉动了出口和生产。二是稳增长政策开始发力，6月主要用于基建投资新增地方政府专项债发行规模达到5700亿元，显著高于此前两个月的1000亿至2000亿，为上半年最高，显示稳增长政策已在基建领域适度发力。三是美伊达成谅解备忘录、国际油价走低，也将提振市场信心。分项来看，产需两端同步扩张。6月份制造业生产指数为51.4%，比上月上升0.2个百分点，企业生产活动扩张加快；新订单指数升至扩张区间，为51.2%，比上月上升1.3个百分点，市场需求有所改善。分行业来看，高技术制造业PMI为53.5%，比上月上升0.6个百分点，明显高于制造业总体，高端制造引领作用进一步增强；装备制造业和消费品行业PMI分别为52.5%和50.2%，比上月上升0.4个和0.5个百分点，行业景气度有所增强；高耗能行业PMI为47.1%，与上月持平。整体来看，宏观政策出台节奏、内需修复连续性、外需稳定性将是后续PMI走势的重要影响因素，PMI回暖持续性仍待观察。

（2）再融资制度将持续优化，灵活性及效率提升。根据证券时报报道，7月3日，证监会就完善上市公司再融资规则公开征求意见。一是明确建立再融资定向增发储架发行制度，要求储架发行注册决定有效期为2年，并对首期发行时间和融资间隔等作出规定；二是优化小额快速再融资制度，将上市公司小额快速再融资融资额上限调整为6亿元，并明确净资产超过100亿元的上市公司融资额上限放宽至10亿元，满足大型公司便捷融资需求；三是实行统一的市价发行定价机制，明确所有上市公司定增须以发行期首日作为定价基准日确定发行价格，推动定价市场化，并完善锁定期安排，更加体现对中小投资者的保护；四是进一步明确募集资金投向主业等监管要求，优化财务性投资等相关要求。本次改革最明显的储架发行制度为“一次注册、多次发行”方式，让企业能根据研发进度和市场需求灵活融资，避免了一次性大额募资导致的资金闲置；此外，优化小额快速的再融资机制，将大幅提升融资效率，预计企业在技术攻关的关键节点能快速获得相应资金支持。

（3）交易新规即将实施，将塑造市场健康投资生态。根据中国基金报，7月6日（下周一）起，A股交易新规将正式实施。一是7月6日起，沪深交易所明确将主板ST、*ST股涨跌幅限制由5%调整至10%，与主板普通股票保持一致。此前部分阶段A股存在炒小炒差炒新的倾向，随着主板股票价格涨跌幅限制比例统一，将减少板块内机制差异、提升定价效率，减少过度炒作。二是沪、深交易所将盘后固定价格交易，由原来的科创板、创业板股票，扩展到全部A股和沪深两市ETF，交易时间为15:05至15:30，成交价固定为当日收盘价。相关调整将满足投资者以收盘价交易的需求，延长相关品种的交易时间，便于中长期资金入市。本次交易新规增加交易灵活性，尾盘交易“透明度”显著提升，将进一步塑造市场健康投资生态。

（4）Meta拟布局AI云业务，拟对外出售算力。根据财联社报道，社交媒体巨头Meta正制定计划，拟推出云基础设施业务，向外部客户出售AI算力和模型访问权限。这将使其在云计算领域与亚马逊AWS、微软Azure和谷歌Cloud等行业龙头展开新的竞争。Meta近年来一直加速建设数据中心及其他基础设施，以支撑自身人工智能（AI）战略。如今，该公司正筹建一项新业务，通过向外部客户出售富余算力实现收入增长。上述消息引发市场对Meta资本支出及Neocloud厂商竞争加剧的担忧。但这并非最新信息，在5月召开的股东会上，Meta管理层已经透露有相关意向，因此不宜过度悲观地将其解读为算力过剩或相关资本支出全面放缓。在AI硬件与其他方向高度分化后，市场本身存在风格阶段性再平衡需求，Meta或布局AI云业务等事件，预计仅影响AI硬件的短期情绪。

（5）美国6月非农数据低于预期，美联储加息预期推迟。根据美国劳工部，美国6月新增5.7万个非农就业岗位，明显低于市场预期的11.3万人，为最近4个月以来最低水平。同时将4月新增非农就业岗位数从17.9万向下修订至14.8万，5月从17.2万向下修订至12.9万。修正后，4月和5月新增非农就业岗位数比此前公布数据减少7.4万。招聘放缓主要受到休闲和酒店业就业人数创2020年以来最大降幅的拖累，预计与“世界杯”效应有一定关系。零售业和信息行业也出现裁员，而医疗保健和社会援助行业则继续保持强劲招聘。在伊朗战争引发能源冲击的背景下，美国消费者支出仍保持韧性，但民众对高物价以及工资涨幅跑不赢通胀感到悲观，这也可能使企业在招聘方面更加谨慎。非农数据发布后，市场对美联储加息的押注明显收缩，加息时点预期推迟，根据CME“美联储观察”：美联储7月维持利率不变的概率为82.4%，累计加息25个基点的概率为17.6%。美联储到9月维持利率不变的概率为49.4%，累计加息25个基点的概率为43.6%，累计加息50个基点的概率为7.1%。美联储到10月维持利率不变的概率为39.5%，累计加息25个基点的概率为44.7%，累计加息50个基点的概率为14.3%，累计加息75个基点的概率为1.4%。

整体来看，近期市场风格阶段性再平衡，市场波动明显加大、操作难度有所增加，建议以均衡配置为主：

（1）“泛科技”方向，例如AI应用、国防军工、人形机器人等；

（2）消费医药方向，例如服务消费、部分农产品、创新药领域；

（3）防守的高股息方向，例如银行、煤炭、交通运输、公用事业；

（4）AI硬件的龙头标的，例如光模块、PCB、存储的核心标的，受益于扩产逻辑的半导体设备及材料，近期下跌较多，可逐步低吸，预计后续仍是指数上行的核心驱动力。

以上观点来自财信证券研究发展中心7月5日研究报告《风格阶段性再平衡，关注“泛科技”及消费》。

风险提示：股市有风险，投资需谨慎。

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